导  读  

杨鑫鑫，14年证券从业经验，9年投资管理经验；2018年加入工银瑞信，现任权益投资部基金经理、社保组合投资经理、社保投委会成员。曾任华安基金研究员、基金经理。金牛基金经理。当前合计管理两只公募基金，规模合计27亿元。

数据来源：万得，基煜研究；数据截止日：20221222；同类排名指万得二级分类排名

杨鑫鑫注重基本面研究，秉承组合投资、逆向布局、重视估值的投资理念，行业配置长期保持高度分散，投资风格稳健，换手率低，风控能力强。

其代表产品工银创新动力，产品规模11.92亿，管理以来年化收益率16.41%（数据截止2022年12月22日），超额收益显著，业绩稳定而优异。今年以来在市场大幅调整的环境下，仍然延续了良好业绩表现，展示出投资经理注重基本面研究，擅长逆向布局，波动低稳定性强的特征。产品风格尤其适合当前波动性较强的权益市场环境，是较好的底仓型全市场基金。

数据来源：万得，基煜研究；数据截止日：20221222；基准指数：中证800指数

风险提示：以上数据及信息仅供参考，产品过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

  基金经理职业生涯曲线  

数据来源：万得，基煜研究；基准指数选取中证800指数（000906.SH）；数据截止日：20221222

风险提示：以上数据及信息仅供参考，产品过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

 1、投 资 风 格   

- 追求稳定的超额收益

杨鑫鑫投资理念上，一直追求的是稳定超越组合基准（中证800）的超额回报。他的投资框架较为稳定：通过自上而下宏观经济判断选取受益当前经济的行业，再结合行业估值性价比，选取超配/低配的行业，最后从行业中自下而上的从企业基本面和估值水平等维度来精选个股，通过相对基准的适度偏离，来获取最终的超额收益。

组合风格看起来会偏价值，但杨鑫鑫表示确实不追求价值的投资风格，他追求的唯一目标是超额收益。出现这种偏向于价值风格的组合特征，实际上与投资理念有关。

在他看来市场上的底层核心策略有两种，一种是所谓的价值策略，一种是趋势策略。价值策略是买东西看价格，只要有机会，那么可以通过持有并等待兑现来获取收益。趋势策略是不看价格，买正在变好的东西，只要是在变好就去持有，变差就会卖出。当然也有一些非常优秀的基金经理可以将两者结合，但难度非常大。

杨鑫鑫在长期的投资实践中形成了偏价值投资的策略，他认为自己不适合趋势投资。这种偏价值的策略会导致当市场成长风格的估值溢价比较高时，他的组合会偏向价值。但反过来如果市场价值风格的估值溢价比较高，组合会偏向成长。虽然A股之前几乎没出现过这种情况，但是这种情况理论上是存在的。其他的像组合波动低、回撤小的特点，都是自然形成的结果。

 2、选 股 体 系   

- 治理结构、基本面和估值

在选股层面，杨鑫鑫会先自上而下判断行业的估值，再自下而上关注股票的三个维度：治理结构、基本面和估值。二者结合决定行业超配还是低配。

选股方面主要看三个方面：治理结构、基本面和估值。最大的权重放在治理结构上，关注公司是否真正能够赚钱，它赚的钱是否能够让流通股东受益。在A股这两个问题都属于治理结构的范畴，因为有时候上市公司的利润和现金流从报表来看都很好，但实际经营情况是否与报表一致无法轻易判断。比如深陷财务造假丑闻的康美药业和康得新当年报表都很好，增速快利润高投资者仅从报表中是难以发现治理结构上的风险的。

杨鑫鑫认为对于治理结构的判断，需要对公司进行细致地研究，与行业的上下游和竞争对手细致地探讨，抽丝剥茧去探寻上市公司报表是否存在疑点。如果分析过后仍得不到答案，意味着这家公司的治理结构不够透明，不属于他的投资范围。

治理结构不够透明不一定代表公司做假账，有些公司确实有些业务是赚钱的，但可能报表上体现出的收益比实际真正赚到的钱少很多。也可能他实际赚了钱，但又把钱投资到一个厂里、投资到给客户做研发中等方面，实际对于股东来说这不是一个赚钱的生意，管理层在这个过程中可以养活自己，但公司永远在消耗现金。另一层面，关注公司赚的钱是否跟流通股股东分享。企业是否在做能够让股价长期稳定上涨的事情，而不是讲故事融资提升股价帮助大股东减持。基本面是最直观，但又最难以预测的东西，在这方面分配的时间会相对少一些。

第二，在估值方面，杨鑫鑫主要关注公司的估值是否在合理的范围内。这部分是反人性的，往往估值很低的时候，公司会有各种各样的瑕疵，投资者可能接受不了；当估值很高的时候，一切看起来都非常好，很容易容忍高估值并买入。理论上应该要买低卖高，但实际操作中大家可能更多在做买高卖低。在合理的估值范围内做投资决策看起来简单，但很难坚持。做投资时杨鑫鑫选择坚守合理估值范围，不考虑短期的利空利多的催化剂。

另外地我们也会发现，杨鑫鑫管理的组合，换手率相比同类基金较低，原因是他在持有过程中对于个股的某些不改变基本逻辑的边际变化不那么敏感。比如短期业绩高一点或低一点，他不会进行交易，而是更关注中长期的基本面。他不做仓位上的择时，择时更多体现在行业配置上，股票仓位长期维持在80%-85%左右。

持股集中度上，杨鑫鑫的组合一直是持有30只股票左右，每只股票仓位在1%-5%之间，平均权重是2%-3%，重仓股一般不会超过6%，较为分散的组合大大降低了个股的风险。

 3、回 顾 与 展 望   

- 未来仍聚焦个股基本面

在最近的基金经理调研中，杨鑫鑫回顾了近半年组合的操作情况。三季度市场震荡下行，成长与价值相对均衡，小盘个股表现领先大盘，金融地产表现较为抗跌。具体来看，7月中上旬市场冲高回落，此后以调整为主，9月中旬以后下跌有所加速。

10月在外资大幅撤出、国内基本面复苏进度偏弱、海外加息等因素影响下，国内权益市场表现偏弱，国产替代主线在政策驱动下成为为数不多的上涨题材，风格上中小盘成长相对占优，外资持有权重白马则跌幅较深。行业方面，中美摩擦驱动国产替代需求，计算机、国防军工、医药等国产替代相关板块领涨全行业；而在金九银十地产销售不及预期影响下，地产链条相关板块，如房地产、家电、建材等本月表现相对疲弱；除此之外，受外资大幅撤出影响，部分外资重仓龙头本月持续回调拖累所在行业（如食品饮料、家电、银行等）表现。

三季度以来，组合仓位保持在略高于基准的水平，净值表现领先基准，主要来自组合超配的通信、医药在下跌中表现较为稳定，低配了跌幅较大的电力设备。操作上，三季度以来，组合主要逢高减持了医药传媒等行业，考虑到其中的成长类个股盈利表现偏弱，估值吸引力再度回落；主要增持的方向包括化工机械等行业，考虑到相关行业个股基本面回落的幅度已经较为充分，可能受益于潜在的经济复苏。组合操作以逢低小幅加仓为主，9月中下旬开始增加对于成长类个股的关注。

组合投资仍将聚焦于个股基本面，重点寻找两方面的机会。其一，在外需回落背景下，能够充分发挥比较优势，保持相对稳定的订单收入以及盈利能力的出口制造业；其二，在下一步稳增长政策发力过程中，自身具备较好收入盈利增长潜力的细分行业领先公司。

具体来说，下游增长可能性较为确定的制造业龙头公司，包括纺织、材料、军工等领域；长期现金流稳定、定价一定程度上可以抵抗通胀、有一定增长前景的领先公司，包括港口、公路、电力、农产品等领域；存在横向竞争优势，在疫情中行业受损严重的旅游餐饮相关领域。同时，组合仍需要关注当下面临的经济风险点，优化整体风险收益特征，努力实现超额收益。

风险提示

基金投资有风险，在进行投资前请参阅基金的《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。本资料非基金宣传推介材料，不作为任何投资建议或保证，以及法律文件。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运作基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，同时基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。投资者购买货币市场基金并不等于将基金作为存款存放在银行或者存款类金融机构。代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金有风险，投资需谨慎。

重要声明

本报告由上海基煜基金销售有限公司（以下简称“基煜基金”）编制，旨为发给基煜基金特定客户及其他专业人士内部参考。本报告基于合法取得的信息，但基煜基金对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，基煜基金不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归基煜基金所有。未经基煜基金事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用、转载或其他任何形式的流传，否则，基煜基金将保留随时追究其法律责任的权利。