导  读  

唐家伟先生自2016年加入财通基金，研究员期间主要从事策略与化工板块研究，现任财通新兴蓝筹混合A（006522）基金经理，该产品投资方向侧重于周期板块，通过将“周期”理念灵活运用在行业比较上，挖掘未来供需向好、景气向上的行业和公司。

唐家伟先生，华东师范大学金融学硕士，2016年7月加入财通基金，历任研究部助理研究员、研究员、高级研究员、基金经理助理，现任基金投资部基金经理。

 观点集锦  

1. 选择正确的行业非常重要，只要选择了正确的行业方向，即使没有选到最强的龙头，影响通常也不会特别大；

2. 在中观行业比较时，侧重“三低”的行业，包括低收入/利润增速、低盈利能力、低估值；

3. 在一轮行情中会对具体标的进行动态优化，一开始可能偏好细分行业的龙头，而随着行情的推演，细分板块均出现上涨后，就会去找弹性更大的标的；

4.由于企业利润的波动性很大，DCF（现金流折现估值模型）估值方法对于化工板块投资的适用性相对有限，相对适合历史回溯性强，在多轮周期中证明过自己，尤其是在行业周期底部仍然有一定利润的企业。

 业绩表现  

【图表 财通新兴蓝筹混合A自成立以来的历史表现】

数据来源：Wind、基煜研究、基金2023年一季报；基准：沪深300指数收益率×75%+上证国债指数收益率×25%；数据区间：2019.2.28-2023.3.31。

净值增长率来自财通基金产品定期报告，财通新兴蓝筹混合A成立于2019年2月28日，唐家伟自2022年1月14日开始任职基金经理；A类从2019.2.28至2022.12.31期间，完整会计年度收益率(同期业绩比较基准)分别为39.35%(21.45%)、1.52%(-2.62%)、-13.11(-15.64%)；C类从2019.2.28至2022.12.31期间，完整会计年度收益率(同期业绩比较基准)分别为38.21%(21.45%)、0.71%(-2.62%)、-13.80%(-15.64%)；截至2023.03.31，A类基金净值增长率(同期业绩比较基准)成立以来64.20%(13.41%)，近三年61.41%(11.08%)，近一年-1.30%(-1.96%)；截至2023.03.31，C类基金净值增长率(同期业绩比较基准)成立以来58.88%(13.41%)，近三年57.56%(11.08%)，近一年-2.09%(-1.96%)； 

风险提示：历史数据仅供参考，我国基金运作时间较短，基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金业绩不构成基金业绩表现的保证。

唐家伟先生自2022年1月14日起管理财通新兴蓝筹混合A。根据财通新兴蓝筹混合A-2023年一季报，该基金在过去一年的区间收益率为-1.3%，高于同期基准指数（沪深300指数收益率×75%+上证国债指数收益率×25%）0.66%。

 1、投资理念与框架：能力圈以策略+化工为主，在投资中强调周期思维与中观行业比较   

唐家伟先生表示，自己从实习阶段，到后来进入财通基金一直都从事策略研究，后来考虑到单从策略层面出发，不易直接应用到行业和具体投资标的中，创造出实际的投资收益，因此增加覆盖了化工等行业，最终形成了策略研究+化工行业研究的能力圈。在宏观经济大年时，会将约80%的精力放在化工行业，20%的精力放在策略研究上；而在行情较差时，会在策略研究上投入更多的时间，做一些课题研究。

投资方法上，主要是从中观出发，利用周期思维进行行业间的比较，先选择行业，再选择个股。在行业比较中，相对强调周期思维的运用，但并不意味着只专注于周期品投资，而是将周期性投资思维应用于申万指数中的3到4个行业，因为他认为许多行业都可能无法摆脱供需矛盾和周期循环的问题。

 2、行业选择：以偏逆向思路筛选基本面处于底部的行业，结合微观研究筛选当年重点方向  

唐家伟先生表示，选择正确的行业非常重要，只要选择了正确的行业方向，即使没有选到最强的龙头，影响通常也不会特别大。他认为，在A股市场里，大部分的收益还是靠估值和贝塔，阿尔法则更多起锦上添花的作用。

通常在年初时会先做行业比较判断当年的重点配置方向。首先侧重以偏逆向的方式选出“三低”的行业，包括低收入/利润增速、低盈利能力、低估值，这一步会筛选出10个左右的行业，此类行业会有一定的共性，比如可能都属于机械链、家电链、地产链相关，从此入手，就能梳理出产业的逻辑，观察产业链是否处于基本面偏弱或底部的水平。

再回到10个行业中，其中一些行业可能一直缺乏行情表现，那么可能会进行排除，但一些周期性行业就会因此进入研究视野中。然后会进一步和研究员沟通，从行业微观维度出发，例如销量、库存、价格、订单方面，判断行业是否有见底的趋势，如果在微观层面得到进一步验证，会将该行业纳入到当年的重点配置方向。

比如今年年初筛选下来，重点配置的方向是消费复苏链、受益成本改善的制造业、地产链。此外，注意到版号放开的趋势，也小部分参与了游戏板块，但可能不作为核心持仓。

 3、个股选择：在行情中对具体标的不断进行动态优化，不拘泥于投资龙头或二、三线黑马  

1） 根据一轮行情的展开，在行业内部进行性价比更高的标的切换

唐家伟先生表示，在个股选择中，会在一轮行情中对具体标的进行动态优化。一开始可能偏好细分行业的龙头，而随着行情的推演，细分板块均出现上涨后，就会去找弹性更大的标的，不会过于关注公司业绩和资历。

从进攻性的角度，也可以理解为一开始以防守为主，再考虑攻守兼备，最后持有龙头股，并最终进行退出。以化工行业为例，景气开始上行时，会相对重视防御；当景气复苏得到确认，PPI开始上涨之后，会观察到原油、煤炭等行业已经进入上升区间，这时会将组合切换到以进攻为主，更多购买进攻性强的标的；当行情进一步演绎之后，可能对未来走势判断难度加大，此时会回归谨慎，先兑现一部分收益，回到防守阶段，更多保留一些龙头股票；当最终复苏趋势确认结束后，再卖掉龙头股。

 2） DCF方法或更多适用公司质地更佳的企业，由于化工行业的利润波动大，该方法适用性有限

唐家伟先生表示，在个股估值方法方面，由于企业利润的波动性很大，基于企业未来现金流和ROE进行DCF估值的方法对于化工企业的适用性相对有限，相对适用于历史回溯性强，在多轮周期中证明过自己，尤其是在行业周期底部仍然有一定利润的企业。例如某企业，之前市场认为其利润平稳，可以采用DCF方法进行估值，但近期看到这家企业的利润波动区间非常大。这种情况下，很难对企业进行DCF估值。

但DCF方法适用有限，并不意味着无法对化工企业“称重”。以另一家化工龙头企业为例，其行业地位、公司治理、员工素质、对行业的控价能力等方面都是国内领先，并且可以对标全球的龙头。对于此类优质公司，则可以进行内在价值的大致称重，例如可采用分部估值法，对其重点产品按照价格底部进行估值，对于大炼化部分采用1倍PB进行保守估值，新材料部分也可类似给出估值底部，结合起来得到公司的底部市值。

 3） 公司质地是重要因素，周期底部的利润水平将证明企业是否优秀

唐家伟先生表示，在个股优选中，公司质地也是重要的因素。一方面是企业的决策效率以及员工的工作积极性，例如企业要做技改扩产，如果决策者没有前瞻的战略眼光去积极推动，有时批下来投产之后，一轮景气都结束了，装置刚造好，正好迎来一轮景气向下。另一方面，公司管理层很重要，这里要看老板的眼光、管理的效率，包括人格魅力等因素。例如某企业，老板的格局大，在公司经营上十分聚焦，静下心来搞实业，每天自己亲自去盯着项目的建设进展，这种情况下执行层在项目建设中就会更有动力，也会更聚焦于做好本职工作。

回顾某化工企业成长至资本市场公认的优质龙头企业历程，在周期底部的利润水平是让市场认可企业为行业内优质白马的核心变量。在2010年以前公司的产能占全球可能才十几个点，价格主导权主要在海外龙头企业手中，但后续几年里，公司不断地把自己的成本降低，扩大产能，提升在市场中的话语权。此时资本市场注意到了公司竞争力的提升，以及该产品竞争格局的稳定性，壁垒非常高，在全球范围内没有新进入者，阶段性提升了估值，但资金方的认可程度仍然有限。

到了经济起来之后，这家公司跟历史上比，业绩创出新高，这说明企业通过提高竞争力、行业壁垒、成本控制能力、技术水平，成功把成本降低，并且体系在业绩上了，从那轮开始大家觉得它是个白马。但到这一轮还不是极有信心的。但是当景气退却的时候，大家发现这家公司的业绩底部回不去此轮周期的起点了，这时资本市场最终认可了公司质地的优秀。

 4、风险控制：偏逆向思路筛选行业主线，在行业内部持续优选性价比更高的标的   

唐家伟先生表示，在风险控制方面，一方面是采用左侧偏逆向的思路进行行业主线的选择，愿意等待两、三个季度，但不会冲着逆向去投资，需要观察到中观景气度向上走后进行介入。在左侧投资时，抗压能力很重要，比如之前买入的某企业，当时市场对公司的评价并不好，卖方推荐也很少，在重仓买入之后2个多月都没有上涨，压力也很大，不过后来该公司通过业绩证明了自己，也为组合带来了比较好的回报。

另一方面，会通过在行业内进行标的轮动，以改善组合整体的风险收益情况。在进行标的切换时，会计算当前估值对应的预期年化利润水平，并与历史数据进行比对，如果标的在一段时间内涨幅明显过高，会适当进行减仓，操作具有一定的灵活性，不僵化。例如有些股票本来预期是1、2年可以翻1倍，结果一个星期就实现了，那么会选择卖出。但对于有些股票可能需要长时间才能翻倍，如果投资的逻辑仍然存在，并未兑现，那么或许可以多观察一个季度。

 5、市场观点：经济复苏力度欠佳，相对看好成长板块   

唐家伟先生表示，今年流动性整体宽松，经济处于底部复苏的状态。一季度经济表现优异主要是递延效应的结果。四季度到明年可能才会有真正的复苏，而且需要考虑是否有需求侧的政策出台。

在市场盈利见底，流动性宽松的情况下，对估值而非EPS敏感的行业板块相对较好，因此相对看好成长板块的表现。

风险提示

基金投资有风险，在进行投资前请参阅基金的《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。本资料非基金宣传推介材料，不作为任何投资建议或保证，以及法律文件。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运作基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，同时基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。投资者购买货币市场基金并不等于将基金作为存款存放在银行或者存款类金融机构。代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金有风险，投资需谨慎。

重要声明

本报告由上海基煜基金销售有限公司（以下简称“基煜基金”）编制，旨为发给基煜基金特定客户及其他专业人士内部参考。本报告基于合法取得的信息，但基煜基金对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，基煜基金不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归基煜基金所有。未经基煜基金事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用、转载或其他任何形式的流传，否则，基煜基金将保留随时追究其法律责任的权利。