导  读  

张略钊固收研究出身，擅长宏观研究、利率策略，其超额收益的主要来源为久期、杠杆以及资产类别的选择，不做信用下沉。其2017年管理产品以来，业绩表现稳定。

2014年加入工银瑞信基金管理有限公司，现任固定收益部基金经理。2017年担任基金经理至今。

 观点集锦  

1. 自上而下，把债券看作周期品，久期是固收投资中非常重要的因素，要结合市场基本面、其他基金的操作和一些指数的久期来确定组合久期；

2. 基本面和货币政策是债券非常重要的判断依据；

3. 稳健投资，长期投资，固收的超额收益来源于久期、杠杆和资产类别的选择。

 职业生涯曲线  

张略钊先生近3年管理纯债债基的区间收益率为11.36%，年化收益率3.77%，区间收益率超出同期“中债总财富指数”1.32%（数据区间：2020/3/23～2023/3/20）。

数据来源：Wind，基煜研究。数据区间：2020年3月23日至2023年3月20日。

风险提示：以上数据及信息仅供参考，产品过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

 1、产品定位：通过久期、杠杆和资产类别获取超额收益   

张略钊管理的产品以固收为主，以其管理时间较长、规模较大的工银瑞信纯债A（000402）为例，该产品主要通过久期、杠杆和资产类别的选择获取超额收益，不做信用下沉。产品换手率不高，整体策略较稳定。但在判断市场有明显机会或风险时，对组合久期和杠杆的调整幅度会较大。

在分散化投资方面，信用债单券占比很低，尽最大可能规避信用风险。因为近几年是经济降速和转型期，传统企业受供给侧的影响，会有信用风险出现，所以会做好准入和分散化来防范风险。持仓以大型央国企为主，但不会超过3%，整体偏自上而下。

 2、投资策略：基于宏观研究确定组合的久期、杠杆和资产类别   

张略钊先生加入工银瑞信后曾任职于固定收益部，从事宏观及利率债策略的研究。他表示要将债券看作周期品，因其与经济关联性非常大，其中基本面和货币政策是较为重要的判断依据。

（1）确定久期——结合市场基本面、其他基金的操作

久期是固收投资中非常重要的因素，要结合基本面和大类资产的相对估值模型，来做出方向性的判断。此外还需观察市场方向、市场结构、投资者结构等，因为这些因素共同决定了市场波动幅度，最后会综合以上研判确定组合久期。例如：18年年初时，张略钊先生基于对基本面的判断，结合当时利率债收益率在历史80%分位数，就拉长了组合久期。

（2）优选资产类别——参考大类资产估值研究

根据团队内部估值研究的结论，历史数据显示，二八线是比较明显的，即当某类资产在估值的历史80%或20%分位数时，买入该类资产所能获得的超额正收益或负收益会非常明显。

（3）模拟收益率曲线走势——选择风险收益比较高的组合

通过模型做出收益率的预测，并对驱动因素进行分析，模拟不同券种和收益率曲线的排布，以此选出风险收益比较高的组合。

 3、信用债投资  

细分券种：对产业债和城投债无偏好，细分券种的选择取决于其相对投资价值和性价比。

投资企业性质：会优选民企，但能入库的民企不多。

信用资质：不做过多的信用下沉，组合中的信用债以AAA和AA+品种为主,只有极个别AA品种。AAA和AA+品种的比例取决于基金对流动性的要求。

个券选择：主要由研究员推荐，基金经理主要决定信用债的等级和久期。

内部信用债评级体系：团队有自己的信评体系。不能入库、禁止投资的信用债约占市场全部信用债的50%。

 4、利率债投资   

调仓情况：频率较低，但幅度较大。比如在18年的上半年和20年的四季度，当时张略钊先生认为信用风险较大，利率债会有相对收益，而且利率的绝对值也处于高位，还会贡献资本利得。于是把利率债仓位加到40%-50%。当觉得机会不大的时候，就会把利率债的仓位降到10%左右。

波段交易：频率较低，只做大趋势。比如看到30-40bp空间的机会才会做波段。用多大仓位做波段主要考虑两点：一是机会，二是想偏离的久期水平。久期偏离在2年以上才有意义，意味着如果用10年国债，就需要30%的仓位。

 5、风险控制：不做信用下沉和小波段交易，没有强制止损  

不做信用下沉：固收产品超额收益的主要来源为久期、杠杆以及资产类别的选择，不做信用下沉，组合中的信用债级别都较高。

不做小波段交易：从中长期的角度出发，判断有机会时会加仓位，风险大时会在左侧降仓位。

没有强制止损：有止损警戒线，组合的回撤达到一定水平时会触发预警或者内部讨论机制。平时不会硬性控制回撤。张略钊的操作风格使得组合在遭遇重大调整时，回撤也不会特别大。

风险提示

基金投资有风险，在进行投资前请参阅基金的《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。本资料非基金宣传推介材料，不作为任何投资建议或保证，以及法律文件。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运作基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，同时基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资者应自主做出投资决策并自行承担投资风险。投资者购买货币市场基金并不等于将基金作为存款存放在银行或者存款类金融机构。代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金有风险，投资需谨慎。

重要声明

本报告由上海基煜基金销售有限公司（以下简称“基煜基金”）编制，旨为发给基煜基金特定客户及其他专业人士内部参考。本报告基于合法取得的信息，但基煜基金对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，基煜基金不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归基煜基金所有。未经基煜基金事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用、转载或其他任何形式的流传，否则，基煜基金将保留随时追究其法律责任的权利。