导  读  

 基金经理职业生涯曲线 

赵伟捷先生2021年管理大摩优悦安和以来，较医药生物(申万)指数超额收益25.08%。（数据区间：20210304-20220812）

 1、核心特点：高弹性、高集中度   

大摩优悦安和在2021年8月以后开始专注于医药赛道的投资，该产品与大摩健康产业相比操作更加极致、弹性更高。赵伟捷倾向于对个股进行深度研究后集中配置，通过集中持股来实现超额收益，在2022年二季报中，大摩优悦安和披露的重仓股集中度高达78.18%。在今年六月的医药股反弹行情中，大摩优悦安和获得相对医药生物（申万）指数8.10%的超额收益（数据区间：20220601-20220630），展示了其搏取医药行业上行alpha的力度。 

 2、医药行业分析框架：医保政策是医药行业景气度的重要影响因素  

赵伟捷认为，医保政策是医药行业景气度的重要影响因素。医药行业相比其他大消费行业的特殊之处在于决策场景。一般消费品行业的决策场景中，消费者是消费品的接受者，也是支付者，两者是统一的；而在医药行业的决策场景中，做决策的是医生，支付者主要是医保资金。同时，医保资金的支付愿意、医保资金的规则也会对医生处方决策产生很大影响。在分析医保政策时，赵伟捷主要关注医保资金的收支和结余情况，以及医保局未来一年的重点工作，通过这两个方面来把握行业估值的变化和未来行业内的增长点。

 3、选股思路：自上而下寻找高成长赛道，四大要素决定PEG估值折溢价  

落实到具体投资上，赵伟捷遵循的是成长股的投资框架，会选择医药行业内景气度较高、弹性较大的细分赛道重点配置，在景气赛道内寻找有三年翻倍股价空间的优质公司。在有较高收益空间的前提下，兼顾业绩确定性和短期催化因素确定买入节奏，在行业景气度变化或股票价格上涨较多造成预期收益降低时，考虑卖出。

- 行业空间：自上而下寻找高成长赛道

在寻找医药行业中的细分赛道时，赵伟捷最看重细分赛道的未来成长空间。在判断行业空间时，他会结合渗透率、产品价格和毛利率，期望行业渗透率有较大的提升空间且产品价格相对稳定、企业盈利能力相对稳定，他认为这种行业在EPS端暴雷的可能性小一些。

- 行业发展阶段：成长期行业赚beta，龙头进阶期行业赚垄断收益

赵伟捷将行业发展阶段定义为成长期、行业出清期、龙头进阶期，他比较偏好成长期与龙头进阶期。在他看来，成长期内行业的渗透率可以快速提升，行业景气度较高，能够赚取行业beta；而龙头进阶期内的行业，供给出清后行业竞争格局比较稳定，龙头公司可以获取垄断收益。

- 三年空间：四大要素决定PEG估值折溢价

赵伟捷比较关注未来三年的投资回报，他认为判断公司三年后的市值：一方面是测算公司三年后的EPS，另一方面是判断公司在三年后市场环境下的估值。对于三年后的EPS，需要判断公司未来三年的增速；对于三年后的估值中枢，按照PEG体系估值。

由于赵伟捷对商业模式、未来发展能力、业绩确定性等方面要求较高，因此对不同细分赛道、不同成长阶段的公司的PEG折溢价的弹性范围要求较宽。他主要关注的折溢价因素有：1）行业市场空间；2）行业集中度提升潜力，前两点共同决定了企业三年后的成长空间；3）业绩增长中枢是PEG的前提条件，对于处于快速增长轨道中的公司，估值可以相对宽容；4）业绩增长确定性。

 4、后市展望与组合配置：医药行业有绝对收益机会，重仓配置CXO产业链   

- 医药行业展望：医保政策更加友好，此时下注胜率较高

赵伟捷认为今年医保资金在支出端的压力会得到缓解，医保局不太可能推行比较严厉的医保政策。一是随着接种率的提高，预计今年在新冠疫苗的支出上会大大减少，二是疫情让居民就医受阻。从数据上看，今年1-5月份医保资金结余的增加超过了前两年，主要原因正是在于支出端的减少。在医保政策方面，赵伟捷认为仿制药集采政策已被市场充分预期，创新药谈判价格的确定性在边际增加，医保局对创新药管制最严厉的时段已经过去。

另外，赵伟捷观察到医药行业的近一年涨跌幅在各行业中排名最后，可能已经处于历史低位，而且基金重仓股医药持仓也处于历史较低水平。综合医保资金结余和行业现状，赵伟捷认为下阶段医保政策会偏友好，医药行业继续大幅度杀估值的可能性不大，未来一年医药行业EPS增长会比较确定。从绝对收益角度来看，此时下注在一年或一年以上维度的胜率较大。

-CXO：全球投融资景气度可能改善，受中美摩擦影响有限

大摩优悦安和重仓配置了CXO产业链,赵伟捷认为CXO是最符合他投资框架的赛道（行业空间大、行业景气度高、竞争格局稳定、短期业绩确定）。赵伟捷认为目前CXO可能到达拐点位置，下半年可能会看到全球一级市场融资、国内一级市场融资环比出现改善，且明年2-3月份投融资可能会出现同比正增长。另外，他还认为中国CXO企业人均成本的客观优势十分显著，所以受中美关系影响不会很大。赵伟捷长期密切跟踪CXO产业链，目前产业链内企业项目储备丰富，行业维持高景气状态，因此今年甚至明年的业绩确定性较高，如果市场担忧消退，CXO可能会出现EPS和估值的戴维斯双击。